La course à la maison blanche : The race is not over yet ?

Le 8 Novembre, les Etats Unis choisiront leur nouveau président. Hillary Clinton et Donald Trump se disputent la succession de Barack Obama et le rôle de 45èéme président des Etats Unis. La plupart des prévisions voient Mrs Clinton l'emporter sur Mr. Trump avec une marge qui varie d'un sondage à l'autre. Prévoir l'évolution de l'opinion publique reste cependant un exercice compliqué: la plupart des maisons de pari attribuent aujourd'hui une meilleure cote aux chances de Mr. Trump de devenir président des Etats Unis qu'ils n'en donnaient à la possibilité de voir le Brexit l'emporter lors du referendum britannique de juin dernier.

Mrs Mme Clinton est aujourd'hui en avance dans le vote populaire. Rappelons que ceci ne suffit cependant pas puisque le système électoral américain prévoit que le président est élu par un collège électoral dont les représentants sont délégués par État. Il est donc crucial de l'emporter dans un maximum d'États de l'Union. L'expérience nous permet de dire que certains États votent traditionnellement pour le parti Démocrate et d'autres pour le parti Républicain et ce indépendamment du candidat qui se présente. Nous pouvons citer l'État de New York ou la Californie pour les Démocrates et la plupart des États du sud pour les Républicains. Par conséquent l'élection se gagne dans les quelques États qui peuvent basculer, les fameux « swing states ». Dans l'état actuel des choses, Mme Clinton continue de faire la course en tête dans la plupart des swing states. Si les sondages devaient se révéler justes, Mme Clinton obtiendrait assez de votes pour gagner l'élection et reprendre la route de la maison blanche comme première femme présidente de États-Unis. Une présidence Clinton est donc notre scénario de référence. Elle se traduirait par une relative continuité avec la politique menée par l'administration Obama et par une transition rapide et en douceur. Les marchés financiers apprécieraient certainement la stabilité et la certitude de ce scénario. Toutefois, nous ne pouvons pas exclure un autre scénario dans lequel M. Trump pourrait en fin de compte l'emporter. Bien qu'il soit à la traîne dans les enquêtes d'opinion, il a clairement été en mesure de fédérer certains soutiens à plusieurs moments de sa campagne et de brouiller les scénarios prédéfinis. Rappelons comme exemples récents les turpitudes autour de l'état de santé de Mme Clinton. Les débats TV ont été a contrario les plus surprenants des dernières élections. Les surprises de taille que nous ont réservées récemment les consultations populaires (Brexit !) ne nous permettent pas d'exclure la possibilité de voir M. Trump accéder aux plus hautes fonctions. Il convient dès lors de débattre et d'évaluer les implications qu'aurait cet événement sur l'économie et les marchés financiers. L'originalité du programme du candidat et les interrogations qu'il suscite méritent en outre que l'on approfondisse ces propositions pour se livrer à une analyse plus large

L'AGENDA DE M. TRUMP

  • Commençons par le programme de M. Trump. Le site internet du candidat, déroule les 8 propositions phares de sa campagne. Par ordre d'apparition sur le site nous retrouvons (les commentaires proviennent également du site) :
  • Réforme de l'accompagnement des enfants (aider toutes les familles avec enfants; mettre en place 6 semaines de congé maternité payées pour les jeunes mamans).
  • Vision économique:
    • Gagner la compétition
    • Réforme fiscale
    • Réforme législative
    • Réforme commerciale
    • Réforme énergétique.
  • Payer pour le mur (amener le Mexique à payer USD 5-10 milliards pour la construction du mur sur la frontière entre les États-Unis et le Mexique).
  • Réforme de la santé (abroger l'Obamacare et lancer une réforme libérale de l'industrie pharmaceutique pour réduire les coûts).
  • Réforme du commerce États-Unis-Chine (servir les intérêts des travailleurs américains - pas ceux des infiltrés de Wall Street qui projettent de déplacer les industries et les investissements américains à l'étranger).
  • Réforme de l'administration des anciens combattants (s'assurer que les anciens combattants bénéficient de l'accès aux soins adaptés). .
  • Garantir le Second amendement (le droit des citoyens à porter une arme doit être préservé).
  • Réforme de l'Immigration (« les salariés américains d'abord »).

Les sujets les plus importants de ce programme pour la croissance économique et par conséquent pour les marchés financiers sont, sans aucun doute, les positions de M. Trump sur la politique fiscale, sur l'immigration et sur le commerce. Bien que le candidat mette l'accent sur les bénéfices qu'apporterait la mise en place de ses propositions (M. Trump a déclaré à Economic Club of New York à la mi-septembre que son plan se traduirait par la création de 25 millions d'emplois dans les 10 prochaines années), la plupart des analystes dépeignent un tableau plus sombre : le Peterson Institute met en garde sur le fait que l'imposition de barrières douanières à la Chine (45 %) et au Mexique (35 %) pourrait aboutir à une véritable guerre commerciale. La récession qui s'ensuivrait pourrait se traduire par la perte de 4,8 millions d'emplois. ¹
L'American Action Forum estime que la fin de l'immigration clandestine se traduirait par une baisse des revenus du secteur privé de l'ordre de USD 382 à USD 623 milliards. Les secteurs qui en pâtiraient le plus seraient logiquement l'agriculture, la construction, les loisirs et l'hôtellerie, mais aussi les secteurs manufacturiers. ² 
Enfin, la Tax Foundation a calculé que le plan fiscal de M. Trump se traduirait par une baisse des entrées fiscales de l'ordre de USD 4,4 à USD 5.9 billions sur base constante dans les 10 prochaines années. Même en considérant l'effet positif sur la croissance d'une baisse des charges (principalement dans les milieux d'affaires), les bénéfices des entreprises devraient tout de même se contracter de USD 2,6 à USD 3 billions. De plus les principaux contributeurs aux régimes seraient les principaux bénéficiaires et engrangeraient la hausse la plus marquée de leurs revenus après impôts. ³

 

LES CHOIX DES CANDIDATS SUR LES GRANDS SUJETS

Fiscalité Mme Clinton
  • Maintenir les tranches de l'impôt, avec 39,6% comme taux marginal maximum.
  • Créer une taxe additionnelle de 4% pour les revenus supérieurs à USD 5 millions
  • Mettre en place une « Buffet Rule » : un taux d'imposition de 30% minimum pour les revenus supérieurs à USD 1 million.
  • Limiter le montant des déductions et augmenter la taxe sur les plus-values pour les actifs détenus depuis moins de 2 ans.
  • Faire progresser l'impôt collecté de USD 500 milliards à USD 1,25 billions dans les 10 prochaines années. Principalement sur les hauts revenus.
M. Trump
  • Trois tranches de l'impôt à 12%, 25% et 33%
  • Impôt sur les sociétés à 15%
  • Abroger l'Alternative Minimum Tax
  • Baisser les taxes sur les revenus de USD 4,4 billions à USD 5,9 billions (USD 2,6 billions à USD 3,9 billions sur une base dynamique) - Soit le double du plan précédent. Les principaux bénéfices iraient aux revenus les plus importants.
Dépense
  • + USD 1,5 billion pour l'éducation, les infrastructures, la Santé et l'assistance aux enfants.
  • + USD 950 milliards pour la défense et le traitement des anciens combattants
  • Pas de coupe majeure dans les programmes actuels
  • - de USD 700 à USD 800 milliards par une baisse de 25%
Commerce
  • Évolue vers une approche plus protectionniste au fil de la campagne
  • Renégocier le TPP
  • 35% de droit de douane avec le Mexique, 45% avec la Chine
  • Renégocier ou annuler le traité NAFTA
  • Annuler le TPP; implique un abandon du TTIP
Immigration
  • Favoriser l'accès à la nationalité pour les immigrants illégaux
  • Renvoyer tous les immigrants illégaux (6,8 millions d'entre eux sur un total de 11 millions occupent un emploi).
Salaire Minimum
  • Augmentation progressive de USD 7,25 à USD 12 voire USD 15 de l'heure
  • Pas de propositions

Source: Website des candidats, Committee for a Responsible Federal Budget, Tax Foundation, UniCredit Research

L'impact net des propositions économiques des deux candidats est extrêmement difficile à déterminer. Cependant, si M. Trump s'en tient à ses positions et s'il est conforté par le Congrès (deux « Si » importants), ceci se traduirait très probablement par une hausse de la croissance en 2017 (du fait du stimulus fiscal important), mais serait immédiatement suivi par une forte récession. Les modèles de prévisions permettent de déterminer que la combinaison de mesures défavorables à la croissance (hausse des barrières douanières, baisse de l'immigration, hausse de la charge de la dette) pourrait coûter à l'économie plus de USD 1 billion sur les 5 prochaines années soit 1 à 1 ¼ point de croissance annuelle. Concrètement, ce scénario a peu de chance de voir le jour dans la mesure où il est peu probable que M. Trump obtienne le soutient du Congrès sur l'ensemble de ses propositions - il pourrait en outre changer son point de vue comme il l'a déjà fait très souvent. On peut s'attendre à ce que la forte relance fiscale trouve peu de soutiens. En effet, une grande partie des Républicains élus au Congrès est très sensible au déficit et les Démocrates n'apprécieraient certainement pas que les baisses d'impôts bénéficient principalement aux plus fortunés. Nous pouvons en outre estimer qu'il est difficile de voir le Congrès se prononcer en faveur de nouvelles barrières douanières. Ceci étant dit, le 1974 Trade Act donne au Président un pouvoir spécial d'intervention pour « d'importants et graves déficits de la balance des paiements », et lui permet en particulier de mettre en place des taxes douanières pouvant atteindre 15 % pour 150 jours avant que le Congrès ne puisse se prononcer. Étant donné que les États-Unis entretiennent un déficit commercial important avec la Chine, M. Trump pourrait être tenté d'utiliser ce pouvoir. Bien qu'il y ait peu de chances qu'il soit suivi sur une taxe douanière à 45 % sur les produits chinois, le spectre d'une taxe à 15 % serait suffisant pour créer un climat d'incertitude. Le néoprésident pourrait également appliquer la législation en vigueur pour renvoyer nombre d'immigrants clandestins dans les prochaines années. En conclusion, une présidence Trump ne devrait pas changer de façon importante notre scénario 2017 (les aspects positifs de la réforme fiscale se combinant avec ceux négatifs liés au climat d'incertitudes créé par le protectionnisme et la politique anti-immigration), mais devrait faire peser un risque important sur les prévisions 2018 et 2019. De plus, bien qu'il y ait un vrai débat sur l'impact économique du programme de M. Trump, il ne subsiste aucun doute sur le fait que son application se traduirait par un isolement de l'économie américaine. Ceci impliquerait un ralentissement de la croissance. Le spectre du protectionnisme et de l'incertitude sera encore le thème dominant dans les prochaines semaines.

Les marchés financiers en mode « Risk-off »

Si M. Trump devait l'emporter, nous estimons que les marchés financiers entreront dans une phase de « Risk-off », c'est-à-dire d'aversion au risque. Ceci impliquerait en particulier des spreads de crédit plus large et un reflux sur les marchés actions. Concernant les devises et les taux d'intérêt, la direction de la tendance n'est pas simple à déterminer : est-ce que la recherche d'actifs de qualité porterait à une augmentation de l'afflux de liquidité vers les US Treasuries, ou l'inquiétude suscitée par la situation politique et économique aux États-Unis se traduirait par un reflux des liquidités vers d'autres destinations ? Nous estimons que le premier scénario est le plus probable et nous nous attendons à ce que le rendement des Treasury s'écroule. Dans le même temps, le dollar américain pourrait se renforcer vis-à-vis des devises des pays émergents et se déprécier vis-à-vis des devises à bas rendement, et en particulier vis-à-vis de l'Euro et du Yen. À la réaction de panique initiale succédera une stabilisation des marchés, un recentrage de l’intérêt des observateurs sur les indicateurs économiques, et une attention particulière à l'évolution de l'arène politique. La volatilité sera sans aucun doute au rendez-vous.


Tammo Greetfeld

8 novembre 2016

¹ Noland, M., G. Hufbauer, S. Robinson, and T. Moran (2016), Assessing Trade Agendas in the Presidential Campaign, PIIE Briefing 16-6.

² Gitis, B. and J. Varas (2016), The Labor and Output Declines from Removing all Undocumented immigrants, American Action Forum, 5 May.

³ Cole, A. (2016), Details and Analysis of the Donald Trump Tax Reform Plan, 19 September.

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